Uit de December-editie 2004 van Fiscalert: (http://www.fiscalert.nl/)

[FA 10-28 goodwood]

sparen & beleggen

Moet GoodWood kappen?

[intro]

In het oktobernummer van FiscAlert beoordeelden we in de rubriek ‘Op de deurmat’ het Groen GarantiePlan 10 van GoodWood. Onze conclusie: ongelezen weggooien. De organisatie is een andere mening toegedaan, zo bleek uit een intern bericht aan de tussenpersonen van GoodWood. Ook onze Adviesservice heeft veel vragen gekregen over dit product. Reden om het nogmaals te belichten.

[tekst]

Het is begrijpelijk dat men niet staat te juichen als men in onze rubriek ‘Op de deurmat’ voor een beleggingsproduct de kwalificatie ‘ongelezen weggooien’ (één F-je) krijgt. Dat overkwam onder andere GoodWood Investments BV, een maatschappij die belegt in teakhout. De belangrijkste reden om tot onze beoordeling te komen lag in de jaarrekening over 2002. Daarin werd duidelijk dat deze vennootschap zware verliezen leed. Bovendien was de onderneming voor meer dan 21 miljoen euro verplichtingen aangegaan met beleggers die uiterlijk in 2007 weer uitbetaald moesten worden. Eind 2002 was er echter nog maar 311.000 euro in kas.

Van een tussenpersoon ontvingen we een memo waarin GoodWood ingaat op onze recensie. Zo geeft men aan dat de kaspositie van 311.000 euro slechts een momentopname is en dat dit niets zegt over het kunnen nakomen van de garantieverplichtingen die ruim 21 miljoen euro bedragen. Deze verplichtingen wil men afdekken door de aflopende Garantieplannen door te verkopen aan andere beleggers. Ook wijst men in het memo op het gezonde eigen vermogen van de onderneming, dat per eind 2002 nog ruim 9,3 miljoen euro bedraagt.

Toelichting

Geconfronteerd met het memo van Goodwood, waarin argumenten staan die voor de meeste leken moeilijk kunnen worden weerlegd, vinden we het van belang ons oordeel nog verder toe te lichten. Wie deelneemt aan het GroenGarantiePlan 10 van GoodWood krijgt van GoodWood Investments BV een terugkoopgarantie na 10 jaar. Het gegarandeerde rendement komt dan uit op 8,27 procent per jaar. Bij iedere belegging met een garantie — we kunnen het niet vaak genoeg zeggen — moet u nagaan hoe sterk de financiële positie is van de onderneming die u de garantie geeft. Wij hebben dat ook in dit geval voor u gedaan, en wel aan de hand van de openbare jaarcijfers. Deze zijn voor iedereen toegankelijk bij de Kamer van Koophandel. Daaruit blijkt dat de verliezen in 2001 en 2002 in totaal zo’n 13,5 miljoen euro bedroegen.

Verwachte prijsstijgingen

In het jaar 2002 laat de boekhouding echter iets vreemds zien. Ondanks een verlies van 7,9 miljoen euro stijgt het eigen vermogen van 910.000 euro naar 9.347.000 euro. Dat is een opmerkelijke stijging gezien de niet geringe verliezen. Wat blijkt: aan herwaarderingen van houtopstanden wordt een bedrag van 16.377.000 euro opgevoerd. Bij de waardering van plantages wordt in de regel de zogenaamde ‘fair value’ gebruikt, ofwel de marktwaarde bij verkoop aan een derde. GoodWood waardeert op een afwijkende manier, namelijk op basis van de contante waarde van de toekomstige kapopbrengsten. De — onzekere — houtopbrengsten over tien, vijftien en twintig jaar worden dus nu alvast op de balans gezet, op basis van verwachte prijsstijgingen van het teakhout en het verwachte aantal kubieke meters kapopbrengst per hectare. De waarde van een nieuw verkochte hectare komt daarmee uit op 18.448 euro, zo blijkt uit onze reconstructie. Uit de jaarrekening 2001 van moedermaatschappij Floresteca Holding blijkt dat de kostprijs van een hectare teakhout met bomen en een reservering voor onderhoud ongeveer 50 procent van de verkoopprijs bedraagt, ofwel zo’n 11.000 euro. Boekhoudkundig is de nu gehanteerde waarderingsmethode naar onze mening dan ook discutabel. Zodra een hectare verkocht is stijgt deze immers direct met ruim 7.000 euro in waarde ten opzichte van de kostprijs. Halen we deze herwaarderingssprong uit de cijfers van GoodWood, dan blijft er nauwelijks eigen vermogen over. Bij het door GoodWood gepresenteerde positieve eigen vermogen van 9,3 miljoen euro zetten wij dus vraagtekens.

Verlies

In het memo van GoodWood aan haar tussenpersonen wordt ook een toelichting gegeven op het verlies van 5,6 miljoen euro in het jaar 2001. Over het verlies van 7,9 miljoen in 2002 hult men zich in stilzwijgen. Men geeft wel aan dat in 2001 een eenmalige last is genomen van 4,4 miljoen euro voor toekomstige beheerkosten. Deze zijn ook terug te vinden op de balans in de vorm van een voorziening. Een verklaring geeft de jaarrekening over 2001: in eerdere jaren heeft GoodWood voor deze kosten geen bedragen gereserveerd, waardoor een eenmalige grote reparatie in 2001 noodzakelijk was. Daardoor zal de winst in voorgaande jaren te hoog in de jaarrekeningen zijn opgenomen. Met die informatie in het achterhoofd bekijken we wat de jaarrekeningen van 2000 en 1999 aan resultaat vermelden. Daaruit blijkt dat in deze jaren een winst werd geboekt van respectievelijk 4,1 en 4,6 miljoen euro. De aandeelhouders ontvingen in deze jaren een dividend van in totaal ruim 2,6 miljoen euro. De belangrijkste cijfers over de jaren 1999 tot en met 2002 kunt u nalezen in de tabel. Deze cijfers zijn allemaal ontleend aan de officiële jaarrekeningen van GoodWood Investments BV. Daaruit blijkt ook dat de bedrijfskosten in vier jaar tijd ruim verviervoudigd zijn.

Het interne memo van GoodWood Investments BV geeft dan ook geen enkele reden om onze mening bij te stellen. Integendeel: onze zorg of de talrijke deelnemers aan de GoodWood garantieplannen wel daadwerkelijk de voorgespiegelde garantie-uitkering krijgen, is alleen maar groter geworden. Deze bedragen moeten immers in harde contanten worden uitgekeerd, terwijl de houtopstanden van GoodWood pas op de lange termijn de nodige contanten zullen opleveren.

[tabel, te plaatsen op de pagina waar het bovenstaande stukje tekst staat]

Cijfers GoodWood

					2002	2001	2000	1999
				brutomarge	2.631.521	6.285.552	8.580.942	6.933.445
				bedrijfskosten	-10.078.876	-7.506.671	-4.308.479	-2.408.416
				financiële posten	-462.130	45.868	-193.550	39.433
				bijzondere posten	0	-4.510.024	0	0
				resultaat	-7.909.485	-5.685.275	4.078.913	4.564.463
				herwaardering	16.337.160	0	0	0
				uitgekeerd dividend (1)	0	0	950.967	1.672.493
				stand eigen vermogen (2)	9.346.769	909.992	6.575.533	3.447.587

(1) het dividend 1999 is in de jaarrekening opgenomen als dividend over de boekjaren 1998 en 1999

(2) in 2002 steeg het eigen vermogen, ondanks het negatieve resultaat van ruim 7,9 miljoen euro, door een herwaardering van € 16.337.160

[einde tabel]

Reactie GoodWood

We vroegen de directie van GoodWood Investments BV uiteraard om een reactie. De onderneming geeft aan dat de terugkoop van garantieplannen zal worden betaald uit de doorverkoop van participaties, uit de opbrengsten van tussenkap, uit eigen middelen en met de uitgifte van nieuwe financiële instrumenten. Men geeft tevens aan dat in het verleden de opbrengst van de verkoop van hectares teakhout als omzet werd verantwoord. Daar stonden de kosten van de aanleg van plantages, personeel, marketing en andere bedrijfskosten tegenover. Zou deze oude methodiek in 2002 worden toegepast, dan zou de omzet zijn uitgekomen op 23,1 miljoen euro, met een positief resultaat onderaan de streep. De nieuwe wijze van boekhouden zal ook in de toekomst leiden tot jaarlijkse verliezen in de verlies- en winstrekening. De jaarlijkse herwaardering van de houtopstanden weegt daar echter ruimschoots tegenop, zodat er sprake zal zijn van een positief en stijgend eigen vermogen. GoodWood benadrukt tevens dat de door haar gehanteerde wijze van waarderen van de houtopstanden expliciet wordt voorgeschreven in de ‘international accounting standards’.

De waarde van teakhout

De waarde van de kapopbrengst van een hectare teakhout wordt in de jaarrekening becijferd door GoodWood Investments BV en goedgekeurd door accountant PriceWaterhouseCoopers. De jaarrekening vermeldt slechts welke aannames worden gedaan voor wat betreft prijsstijgingen, opbrengsten en kosten. Op basis van deze getallen hebben wij een reconstructie van de rekensom gemaakt. De uiteindelijke opbrengsten na 10, 15 en 20 jaar worden contant gemaakt tegen 11 procent rente (zie de tabel ‘). Opvallend is dat nergens de gehanteerde koers van de US-dollar staat vermeld, terwijl teakhout in dollars wordt verhandeld. De kostprijs voor aanleg, onderhoud en verzekering bedraagt naar schatting circa 11.000 euro. De internationale accountancyregels schrijven een waardering voor op basis van de ‘fair value’. Dat is de werkelijke marktwaarde. Is zo’n waardering niet mogelijk, dan kan op een andere wijze de werkelijke marktwaarde geschat worden. De claim van GoodWood Investments BV dat haar wijze van waarderen expliciet is voorgeschreven in de accountancyregels kunnen wij nergens terugvinden.

[tabel, te plaatsen op de pagina waar het bovenstaande stukje tekst staat]

hout in m3 prijs per m3 opbrengst bruto kosten van kap belasting 15% netto opbrengst contante waarde

tussenkap na 10 jaar 55 83 4.576 2.560 302 1.714 604

tussenkap na 15 jaar 70 252 17.649 3.621 2.104 11.924 2.492

eindkap na 20 jaar 200 743 148.585 2.972 21.842 123.771 15.352

totaal 18.448

(bedragen in euro’s)

GoodWood waardeert de houtopstanden door de verwachte toekomstige opbrengsten (inclusief prijsstijgingen van teakhout) terug te rekenen naar een waarde per vandaag. Deze contante waarde wordt berekend tegen een rentevoet van 11% per jaar. De belasting betreft een bronheffing in Brazilië over de opbrengsten.